紫金矿业半年报解读：黄金铜矿双龙头，“既聪明又努力”的好股票

作者：人生是历练

国际化金属矿业巨头扬帆起航—紫金矿业半年报解读

2020年8 月21日晚，紫金矿业披露公司半年报，上半年公司实现营业收入831.42亿元，同比增长23.73%；其中矿产品销售收入171亿元，同比2019年的147亿元增长16.3%。实现归属于上市公司股东的净利润24.21亿元，同比增长30.64%，实现扣非净利润24.2亿元，同比大幅增长46.04%，经营活动实现现金流净额64.8亿元。

在新冠疫情爆发和全球经济下滑形势下，公司上半年交出一份靓丽的成绩单。公司在资源储量、产能建设、产量营收、效益、重大资源并购和重点项目建设方面均取得很大成功，海外资产和营收产量规模进一步提升，虽然发生了BNL（波格拉金矿）矿权续期中断事件，但瑕不掩瑜，国内首家国际化金属矿业巨头正在扬帆起航。

一、在公司“高技术效益型特大国际矿业集团总目标”指引下，公司不断发展将资源优势尽快转化成经济效益，报告期内克服疫情期间价格下跌以及波格拉金矿停产影响，管控好成本，实现产量、营收、经济效益同比均实现较快增长。

1、上半年实现矿产黄金20.24吨，同比增长5.93%，销售19.089吨，实现销售矿金收入66.93亿元；与去年同期50.43亿元增长32.7%。销售均价350.63元/克，同期上涨27.5%；黄金业务总毛利在集团占比38.6%；期末库存金5.4吨；矿产金板块克服波格拉金矿停产（上半年该矿生产黄金权益金2.675吨，下降1.26吨）的影响，其他绝大多数矿山产量实现增长，其中诺顿金田增长接近40%。

海外金矿共生产12.13吨，根据推算武里蒂卡金矿二季度生产黄金1.05吨，估计该金矿下半年生产将提速，年内生产5-6吨矿金。

国内金矿主要是紫金山铜金矿金资源下滑，矿金产量连年下降，但多宝山铜矿今年生产1吨黄金，这是一个较大增量。上半年矿金成本为170.64元/克，比上年同期175.16元/克下降2.58%，成本控制较好。

从各金矿山上半年情况来看，有武里蒂卡和圭亚那金田的产量增量能够对冲波格拉金矿的影响，预计全年矿金产量有望达到42-43吨，随着金价进一步冲击高位，矿金经济效益将屡创新高水平。

2、上半年实现矿产铜23.07万吨，同比增长34.85%，销售22.86万吨，实现销售矿铜收入76.43亿元；与去年同期59.3亿元增长28.8%；销售均价方面，矿山电解铜36319元/吨，矿山电解铜38784元/吨，矿山铜精矿31937元/吨，分别比去年同期下降10.5%、7.2%和6.1%；矿产铜精矿价格降幅最小，反映上半年铜精矿紧张，加工费有利于矿山的现实。

铜业务总毛利在集团占比37.35%，与黄金板块并驾齐驱。其中，科卢韦奇和多宝山铜矿矿产铜均达到5万多吨，同比增长幅度超过50%，显示强大的盈利增长潜力。

成本方面：矿山电解铜18573元/吨和电解铜27770元/吨，成本分别大幅下降28%和21%，而矿山铜精矿18092元/吨，略增长6.78%，估计生产电积铜和电解铜的氧化原矿入选品位与去年同期相比大幅提升；而铜精矿却因为低品位的多宝山铜矿和波尔铜业扩产提高了总体成本。

根据上半年情况，预计全年矿产铜达到46-47万吨，远超公司三年规划的41万吨产量指引，随着规模经济的体现和出矿品位提高，叠加三四季度铜价的上涨，矿产铜经济效益将进一步提高。

3、上半年实现矿产锌（含铅）17.73万吨，同比铅1.825万吨增长4.75%，锌15.905万吨，下降14.83%，销售18.8万吨，实现销售矿锌（铅）收入14.72亿元；与去年同期21亿元下降30.4%。销售均价方面：矿山锌销售单价7480元/吨，比去年同期11582元/吨下降35.42%；跌幅巨大，这与去年锌锭均价21655元/吨和今年上半年17160元/吨均价基本吻合。规模缩小成本也随之上升，上半年锌生产成本6523元/吨，比去年同期的5936元/吨上升9.89%，成本上升明显。

锌价上半年跌穿大多数矿山成本价，板块严重拖累业绩，碧沙锌矿、俄罗斯龙兴和乌拉特旗锌矿业绩均跌入亏损境地，只有新疆紫金盈利1亿元。锌板块产量下降应是公司主动降低产量减低亏损，而同时增加价格稳定的铅品位原矿产出，应对经济效益下滑。随着三四季度锌价回暖，矿山普遍进入盈利价格区域，相信下半年产量和经济效益均能得到提升，预计至少能弥补上半年亏损。

4、矿产白银产量143.88吨，增长31.35%，铁精粉产量213.23万吨，增长5.21%；营收13.74亿元；毛利总额占比集团20.69%；这两个产品白银量小，铁精粉平稳，估计下半年变化不大。

5、计提资产损失和期货套保情况：上半年计提的资产减值损失/信用减值损失金额为 21,064 万元(上年同期: 21,598 万元)。其中:(1)坏账损失计提与转回对冲后，净转回 76 万元;(2)存货跌价损失计提与 转回对冲后，净计提 5,541 万元;(3)计提固定资产减值损失 12,944 万元;(4)计提无形资产 减值损失 1,032 万元;(5)计提长期股权投资减值损失 522 万元;(6)计提其他非流动资产减 值损失 1,101 万元。这一块损失这几年稳定3-4亿元一年的规模，估计未来将成为常态，毕竟公司总资产已经过千亿元，净资产都是500亿元的体量了。

上半年的投资收益为 2,724 万元，同比减少 3,071 万元(上年同期收益 5,795 万元)，公司解释主要是本期处置以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产和金融负债取得的收 益同比减少所致。随着二季度主营产品价格单边上涨，套期保值操作产生的效益预计也是没有去年好。

二、为企业长远发展利益，紧抓资源增储。利用一带一路的政策，进一步全球收购优质铜金资源规模，推进企业国际化发展；同时发挥自身地质探矿优势，不断利用现有资源挖潜，效果显著。

1、公司国际项目运营水平显著提升，境外金铜产品产量及利润贡献率大幅提升。公司境外项目 实现矿产金 12.13 吨，同比增长 6.08%，占公司总量 59.95%;海外矿产铜 10.09 万吨，同比增长 52.93%，占公司总量 43.71%;矿产锌 7.77 万吨，虽同比下降 19.67%，但仍占公司总量 48.82%。

2、多年来公司矿产资源获取成本总体较低，一方面通过全面开展自主找矿勘探，近年来探矿增储成果 丰硕;一方面紧跟国家战略，实施逆周期并购，以较低成本获取矿产资源，2015 年以来先后完成 刚果(金)卡莫阿铜矿、塞尔维亚波尔铜矿、Timok 铜金矿、哥伦比亚武里蒂卡金矿、西藏巨龙 铜业等大宗项目并购。公司依托自有设计平台，对多个重大建设项目设计方案进行优化，在确保 工程质量的前提下，大幅降低投资成本，缩短建设周期，总体效益显著。公司制定了有针对性的 “一企一策”开发策略，重视大规模、低品位资源的综合开发利用，生产运营成本竞争力凸显。

3、报告期内，实现大陆黄金项目的平稳交割过渡，初步实现了试车试产的目标，产出首批产品。公司重大项目并购实现再突破，完成巨龙铜业 50.1%股权收购，实现对中国最大斑岩型铜矿主导开发，项目铜金属量约 1,040 万吨（0.41%）。收购完成后，公司权益铜资源量超过 6,200 万吨，境内铜资源 量显著提升，奠定在国内铜行业绝对领先地位。公司积极推进圭亚那金矿项目收购，预计在 8 月 底完成交割。

同时，公司继续加大地质找矿力度，境内外既有矿山边深部补充勘查取得巨大成果。其中，山西省 繁峙义兴寨金矿新增金金属量 54.72 吨（2.12 克/吨），河南省上宫金矿、陆院沟金矿找矿取得新成 果；澳大利亚诺顿金田、塞尔维亚佩吉铜金矿、塞尔维亚波尔铜矿找矿取得重大突破。

目前，公司金储量超过2000吨，铜6200万吨，铅锌1000万吨，还有巨大储量的铂族金属、钨钼锡等。公司是国内黄金储量、铜储量最大的矿业公司，充足的资源储量确保企业长远发展的优势地位。

三、公司下半年工作重点

1、公司确定 2020 年是“项目建设年”，全面加快资源优势向效益优势转变，进一步推进重大项目建设。哥伦比亚武里蒂卡金矿、紫金锌业三期技改及配套的冶炼项目、黑龙江紫金铜 业、卡瑞鲁水泥石灰项目基本建成投产，卡库拉铜矿采选项目、塞尔维亚紫金铜业、Timok 铜金 矿项目、黑龙江铜山矿采矿项目、陇南紫金李坝金矿改扩建项目都将进一步超预期推进。

2、大力释放并提升黄金产能。抓住黄金价格上升通道，加大黄金产品产量，增加企业效益。全 力推动哥伦比亚武里蒂卡金矿达产达标、陇南紫金李坝金矿复产和 10000t/d 采选技改建设、贵州 紫金长田金矿投产，及山西紫金、诺顿金田、洛阳坤宇等产能提升。加快促成圭亚那黄金项目顺利交割并贡献现实产能;兼顾各方利益的同时，努力推动波格拉金矿项目矿权问题合法合理解决。

3、全力实现铜、锌板块产量和效益双丰收。借助高铜价、锌价有利条件，尽快实现西藏巨龙铜 业知不拉铜矿投产赋能，巩固好塞尔维亚紫金铜业、刚果(金)科卢韦齐铜矿、黑龙江多宝山铜 矿、厄立特里亚碧沙锌铜矿等优质项目增量增效。努力确保西藏巨龙铜业驱龙铜矿、Timok 铜金 矿、刚果(金)卡莫阿-卡库拉铜矿等高潜力大矿 2021 年如期投产；加快新疆金宝铁精矿项目技改扩能。

四、公司下半年业绩展望

1、铜金价格将在高位震荡，下半年铜的均价大概率在51000元/吨以上水平，金平均价也将430元/克以上（黄金继续看好，四季度将高于三季度），同时锌也将维持在19000元/吨以上水准，铁价格平稳。而上半年各主打产品均价：黄金370元/克，铜45841元/吨，锌17160元/吨；随着市场转暖，下半年销售均价将比上半年大幅上涨，将大大贡献业绩增量。

2、全年产量预计：矿产黄金42-43吨，矿产铜46-47万吨，矿产锌铅：36-37万吨；

3、预计下半年将比上半年多增加20亿元以上利润，全年将达到70-75亿元利润。

利润预判见仁见智，市场价格行情充满不确定，也许我对价格相对乐观一点。

备注：本年报解读只为有同道中人交流探讨，不为提供建议或者交易指引，据此操作风险自负！