引 言

三巽控股集团作为一家根植安徽的房企，2017-2019年实现了业绩的快速增长，盈利水平的大幅提升。近三年三巽通过短债换长债等方式，积极优化债务结构；在土地市场，三巽积极获取土地，深耕与扩张并行；2019年至2020年还引入了数名经验丰富的高级管理人员，以负责业务的运营及日常管理。综合来看，不断优化的债务结构、充裕的土地储备以及专业的高管团队将支撑企业的未来发展。

一、业绩增速快，运营效率高

2017-2019年三巽控股集团营业收入大幅增长。2017年企业营业收入2.63亿元，2018年营业收入同比增长175.7%达到7.24亿元。随着业务规模的扩大以及更多的项目进入竣工结算阶段，2019年三巽营业收入再创新高，营业收入合计31.09亿元，较2018年增长了329.43%。

除了营业收入高速增长外，企业合约负债也稳定提升，截至2019年底，三巽合约负债已由2018年的51.06亿元增加至74.83亿元。合约负债稳健增长，为企业未来营业收入稳健提升奠定了基础。

三巽业绩加速的背后实则是企业运营能力逐渐提升。与2018年相比，2019年三巽存货周转率翻倍提升，2019年企业存货周转率已提升至0.29。同时，企业总资产周转率也提升至0.29，已超过2018年EH50总资产周转率均值0.21。

二、盈利能力不断提升，投资回报增厚

从过去三年的财务数据来看，三巽的盈利能力逐步提升。盈利规模方面，2019年企业毛利润和净利润分别为9.79亿元和3.95亿元，与2018年相比分别增长了373.13%和778.65%。盈利比率指标上，2019年三巽毛利润率为31.5%，已达到房地产行业内中上水平；净利润率为12.72%，在2018年的基础上提升了6.5个百分点。综合来看，近年来企业的业绩展现了较为突出的增长潜力。

此外，企业的投资回报也显著增厚。2018年企业权益回报率为8.9%，2019年随着企业净利润的大幅提升，企业权益回报率也实现了跨越式增长。2019年三巽的权益回报率已达到59.8%。因此，净利润的提升也为股东带来丰厚的投资回报。

三、负债结构改善，偿债能力增强

在债务方面，我们发现三巽有三点改善：第一，优化了企业债务结构；第二，偿债能力显著提升；第三，融资成本逐年下降。

债务结构方面，过去三巽的长期有息债务占比较低，短期有息负债占比较高。但是从2019年三巽的债务结构来看，企业的长期有息负债略高于短期有息负债，债务结构有一定改善。我们认为企业债务结构的优化，即增加长期有息负债占比，降低短期有息负债占比，一方面将增加企业资金使用的灵活性，有助于提升资金的使用效率，另一方面也将有效降低企业的短期偿债压力。另外，企业2017-2019年净负债率一直处于行业低位。2019年净负债率为22.90%，远低于2018年EH50房企净负债率均值，未来加杠杆空间充足。

偿债能力方面，首先随着企业销售业绩的提升，企业货币资金有了较大幅度的提升。截至2019年末，三巽货币资金总额达到15.95亿元，同比增长91.9%。再结合上文提到的，三巽通过“降短债、增长债”改善债务结构，因此2019年三巽的短期有息负债增幅较低。截至2019年12月31日，短期有息负债仅提高22.7%。货币资金的高速增长以及负债结构的改善，使得三巽的现金短债比由2018年1.17提高至2019年的1.83。综合来看，三巽无短期偿债压力，企业整体偿债能力相对较强。

融资方面，在地产融资趋紧的大环境中，三巽多渠道融资，将有效保障企业的外部资金供应，并且随着企业财务管控能力增强，也使得综合融资成本显著下降。具体而言，2019年企业综合融资成本较2017年下降了2.6个百分点。

四、深耕与扩张并行，多元化拓储助力未来发展

1、巩固安徽，积极布局长三角和粤港澳大湾区

三巽自2004年成立以来，就致力于深耕安徽房地产市场。在安徽深耕多年后，其在安徽省多个城市的住宅业务已经进入收获期。具体来看，滁州（不包括明光及凤阳）2017-2019年已确认收入分别为1.39亿元、1.89亿元和5.41亿元。明光2017-2019年已确认销售收入分别为12.4亿元、25.3亿元和29.6亿元。同样，三巽在安徽布局的其他城市已确认的销售收入也均呈增长的趋势。未来企业计划继续渗透当地市场，在市场允许的前提下，覆盖安徽大多数地级市。

除了继续巩固安徽省的市场地位，三巽也积极向外扩张，例如近年来已成功打入山东省和江苏省的房地产市场。未来企业还计划布局长三角地区和粤港澳大湾区。企业在向外扩张的过程中，将形成了更加均衡的二三四线城市布局，一方面将有助于企业抓住市场机会，另一方面又能有效分散政策调控等风险。此外，继续巩固安徽省的市场地位并拓展至安徽省周边城市的策略，将有助于企业抓住该等地区的市场契机，进一步扩大业务规模及提升营利能力。

2、企业投资力度持续加强，土地获取方式多元化

土地储备连续三年呈递增趋势，充裕的土地储备将有助于企业后续的规模扩张。截止2019年末，三巽土地占地面积已达到204.98万平方米，同比增长81%，2019年末企业共拥有36个项目。

拿地方式上，三巽主要通过招拍挂方式获取土地，但是其在合作以及收并购等方面也具有一定优势。多元化的拿地方式，将助力企业低成本获取土地储备，并快速做大规模，提升企业整体竞争力。

企业要发展，战略必先行。纵览国内大中房企，能够保持销售规模持续增长的不外乎拥有清晰明了的战略导向。三巽业绩的高速增长以及利润率的高企也充分验证公司清晰的战略目标和管理团队的远见卓识。2019年至2020年，三巽还引入了数名经验丰富的高级管理人员，其中包括拥有12年地产工作经验，曾经履职于龙湖集团、中南建设以及正荣地产等房企的王本龙先生。同时，三巽较低的净负债率、较高的现金短债倍数以及不断降低的融资成本将帮助公司在可预见的时期内，充分利用财务杠杆，增加资金流入推动销售规模的持续增长。