被低估的军事芯片通信供应商

2019年3月14日，一家从事国防信息化产业链核心环节的公司在创业板上市了，它的名字叫上海瀚讯。

上市，对于任何一家企业来说，都是喜大普奔的好事，但上海瀚讯的老板可能在跳着脚扼腕痛惜，因为仅仅4天后，3月18日科创板正式开放。

公司如果在科创板上市，妥妥的符合科创板的上市范围，股价起码要翻一番。

当然了，这一定是表哥的小人之心度君子之腹。

刚刚50岁的上海瀚讯的董事长卜智勇博士，是中科大、上海交大和北邮的兼职教授，有芬兰诺基亚研发中心博士后工作站研发经历，享受国务院特殊津贴，曾获得解放军科技进步奖二等奖。

一、上海瀚讯的股东：上海联和投资

上市时，公司的第四大股东是上海联和投资有限公司，持股比例8.08%。这家投资公司的背景是上海国资委，这家投资公司投资了众多高科技产业，其中比较有趣的有几家。

上海联影，移动DR、移动CT设备厂商，疫情期间全球销量大增。

上海兆芯，这是一家和台资威盛电子合资的企业，威盛电子当年并购了Cyrix，把x86架构CPU技术纳入麾下，如今兆芯是为数不多的国内能够生产x86架构CPU的厂商之一。

投资了上海新微半导体、上海华虹等芯片企业；以及参股新海宜科技、上海银行等上市公司。

二、核心业务

在民用领域开始向5G转型的时候，很少有人注意到，军用专网也正在有条不紊的升级。由于军事信息的重要性，专网对技术的自主可控方面要求更高。

为军队提供无线通信的，既不是三大运营商，也不是华为中兴。

而是翰迅股份等军用通讯设备供应商，科创板的震有科技也是从事类似行业，主要面向政府、电力、公安等领域。

据公司招股书，公司作为技术总体单位参与研制了"军用宽带移动通信系统某通用装备型号研制项目"（即军用 4G 通信系统，该通信系统是目前全军定型的军用宽带移动通信系统），研发了自主可控的国产化军用 4G 芯片（基于国产 4G 芯片实现军民两用改造）、自主可控的算法及协议软件，在民用第四代移动通信技术（4G TD-LTE）的基础上，针对军事应用的特殊需求，在高机动远距离通信、自组织组网通信、频谱感知、宽带抗干扰通信、系统自同步等方面实现了一系列技术创新和突破，并形成了车载式、机载式、舰载式、单兵、手持等全系列产品。

看了下公司的大客户，是否会有一种岁月静好的感觉？

三、业绩情况

表哥分析了超过100家科创板上市公司，上海瀚讯的财务数据放在科创板非常典型，但放在创业板就不是那么优异了。

换言之，这是一家常规财报质量的科创板公司（假如公司上了科创板），但是一家财报质量不算很好的创业板公司。

1、对大客户过于依赖

招股书显示，公司80%的营收来自前五大客户，且几乎全为军方客户。

这类大客户有几个特点，一是因为手续繁琐，结算流程巨长，回款质量极差；二是采购通常通过竞争性谈判，价格很难保证公正客观，公司有毛利不稳的风险；三是一旦因为质量原因导致退货，意味着整个产品线从此全面退出该领域。

2、成长性欠佳

数据来源：iFind，制图：星空数据

通常来说，作为刚上市的初创公司，动辄30%以上的业绩增速，维持几年较高的成长性。但上海瀚讯2019年的净利润欠佳，刚刚发布的2020年一季报显示，公司亏损。

上市即巅峰，是很多"套现型"上市公司的常见操作。

3、现金流不够健康

公司从2017年就开始递招股书（一声叹息，再忍两年就是科创板了），因此披露的年报数据也比较多，公司从2014年以来，年年经营性现金流量净额均为负数。

经营性现金流量净额为负数，说明公司的营收回款质量非常差，如果不是通过招股书详细了解了客户构成，表哥甚至开始怀疑公司的营收可能是虚构的。

4、融资手段匮乏

公司账面借款金额不高，2019年只有6000万元，事实上并非因为公司不缺钱，而是公司融资手段不足。

因为公司属于轻资产运营模式，所以固定资产微乎其微，很难从银行等传统金融机构贷款。而大客户拖欠又是常态，公司运营其实比较难。

将应收款依靠保理业务融资成了常态，好在军方的欠款信誉比较好，不至于损失过大。

但是保理业务的成本比较高，公司额外支出较多的贴息，相当于毛利打了折扣。

四、用科创板的眼光看上海瀚讯

这么一家财务质量比较差的企业，是不是没有投资价值了呢？

当然不是，表哥建议，以科创板的眼光来对待。不能单纯的从市盈率等传统指标来分析。

为什么？

虽然科创板受到了不同于普通上市公司的礼遇，但是这个待遇是给高科技企业的，不仅仅是科创板。从当前国际形势看，自主可控、国产化替代将是最重要的资本导向。

公司的核心业务涵盖通信芯片和军用专网技术，是自主可控中等级最高的国防现代化部分，未来很长一段时间，中国的军费开支都会保持较高的增长，国防领域的技术更新会不断推动公司的业绩。