理财又砍了债券一刀，信用债市场更是血流如注。
今天先只谈信用债。
信用债的问题，长期来看主要是信用风险，短期则集中体现为流动性风险。
至于本次流动性风险蔓延的最终起因，却并非来自于银行间市场，而是由于理财客户的具体行为导致。
传导链总结起来大概是这样：信用债收益率上行——理财产品亏损——理财客户赎回——流行性风险——理财产品卖出信用债——信用债收益率再上行——理财产品再亏损——理财客户再赎回——流动性风险再发酵——信用债收益率再再上行。
所以我们看到这样的奇景：
一方面银行间的流动性还充裕，利率债也是有涨有跌，但另外一方面的资管机构已经是叫苦连天，信用债收益率每天都去摸个新高。
根子上还出在流动性上，特别是理财客户的行为和以前相比发生了很大的变化。
资管新规以前，投资者对于债券市场的收益率波动其实是没有任何感觉的，因为最终的结果都是“刚兑”。
所以在2016-2017年的债券大熊市里面，银行理财规模并没有太大的影响（刨除同业理财的影响），而接下来的2018年的大牛市似乎也和理财规模毫不相关。
最大的变化在出现在2021年，虽然资管新规是2018年发布的，但过渡期截止日一延再延后最终定在了2021年底。
2021年是个很“巧”的年份，说“巧”是因为债券市场经历了2020年下半年的大熊市后终于迎来了2021年的大牛市。
本来各家银行理财都担心，理财净值化转型可能会引发客户赎回，进而导致全市场理财规模的下降。
实际上完全没有，反而2021年下半年银行理财规模有个加速上涨的过程，债券收益率下行加上一些之前隐藏利润的释放使得银行理财的业绩表现格外好。
客户踊跃认购理财，理财踊跃认购信用债，2021年信用债市场里面充斥了一掷千金的理财产品管理人，信用利差也也是一压再压。
该来的总会来。
2021年的担心，终于在2022年变成了现实。
正式的故事开始之前，其实有一段预演，这段预预演就是2022年3月。
债券收益率上行，股票也跌得不行，无论是“固收”还是“固收+”标签的理财产品，都逃不掉净值的大幅回撤。
最惨的时候，理财子公司有18.3%的存量产品跌破净值。
但3月份只能说算是“预演”，主要理由包括几点：
- “破净”主要集中在“固收+”产品策略产品，占大头的传统“固收”产品影响不大；
- 债券市场和股票市场很快迎来了反弹，债券市场甚至出现了不小的牛市。
但这次的形势就格外严峻了。
11月开始的情况不太好，可以说天然上具备了“债灾”的条件：收益率低、信用利差极低。
这也是债券市场出现调整的时候，负反馈如此明显的最主要原因。
但更糟糕的事情还在后面：客户走了，而且还没有回来。
这是3月份不曾发生的事情。
客户失去了耐心，一方面是这次回撤（亏钱）的速度和幅度都超乎意料，另外是产品的业绩迟迟不见有改善。
信用债收益率天天上，理财产品业绩改善才是见鬼。
根据打工君的草根调研，主流的银行理财大概都有10%左右的赎回，有的更差，没有能够独善其身的。
走掉的客户，很多人换成了（定期）存款，这么看至少他们短期内不会回来了。
我猜11月和12月存款类机构本外币信贷收支表里面的“住户存款”或许会超预期上行。
更更糟糕的是还有更多的人在往外走。
只见掉血，不见回血。
源头没有来水，只能卖资产了。
问题是卖给谁？
上上篇文章《利率债和信用债》打工君提到过信用债和利率债天然上是两个市场。
资管机构的信用债，好像只能卖给资管机构了，结果一问对方也在卖。
这就踩踏了。
经常有人问，信用债的卖盘什么时候能停下来？
道理上说，信用债收益率肯定不会无限上行，一定会在某个点停下来。
但短期来看，这个问题真的很难解决，甚至不是央行能解决的。
如果说2019年BS银行问题后，还能投放流行性解决，因为那是机构之间的问题，是银行间的问题。
但现在客户跑了啊，央行还能把人家喊回来？
这就像难道央行还能解决居民不买房的问题吗？
头疼。