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一、政策红利持续发酵，证券行业韧性加强
首先，2020年7月31日，证监会对《证券投资基金管理公司管理办法》进行修订，并更名为《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》。其要点如下：放宽一参一控限制：新规允许同一主体同时控制一家基金公司和一家公募持牌机构，券商迎来公募牌照利好；支持集团化运行：优质公司可基于业务发展需要设立子公司专门开展资产管理及相关业务；强化长期激励约束机制：新规明确了基金经理、董事会、股东会、经营管理团队的长周期考核要求，将促进公司更加关注长期业绩；加强内控集中统一：新规要求建立覆盖整体的风控、合规和稽核审计体系，划分基金公司与子公司的业务边界，统一管理基金公司、子公司和分支机构的业务、信息、人员考核等，有利于规范公司运营风险，强化公司治理。公募基金基础性法规迎来变革。新修订的《管理办法》将增强公募基金行业服务实体经济能力，支持行业机构做优做强，券商行业有望间接受益。
其次，2020年7月19日，人民银行、证监会决定同意银行间债券市场与交易所债券市场相关基础设施机构开展互联互通合作。互联互通实现后，银行间与交易所债券市场的合格投资者通过两个市场相关基础设施机构连接，买卖两个市场交易流通债券的机制安排。人民银行、证监会将加强监管合作与协调，共同对通过互联互通开展的债券发行、登记、交易、托管、清算、结算等行为实施监督管理。债券市场基础设施实现互联互通，有利于切实便利债券跨市场发行与交易，促进资金等要素自由流动，形成统一市场和统一价格，为货币政策顺畅传导和宏观调控有效实施奠定坚实基础，也有利于提升我国债券市场基础设施服务水平和效率，推动构建以客户为中心、适度竞争的债券市场基础设施服务体系，更好地服务实体经济，这对于券商的创新业务发展将带来更大的动能，构成中长期利好。
最后，整体行业格局方面，2020年7月10日，中国证券业协会发布2019年证券公司经营业绩排名情况。截至2019年末，行业总资产7.18万亿元，净资产1.95万亿元，分别较上年同期增长15.69%、6.63%；行业净资本1.61万亿元，较上年同期增长2.35%。2019年度证券行业业绩明显改善，扭转连续三年同比下滑趋势，全行业实现营业收入3,520.44亿元，较上年同期增长38.65%；行业实现净利润1,137.12亿元，较上年同期增长106.29%。2019年证券行业净资产收益率为6.29%，较上年提高了2.73个百分点。很显然，随着资本市场深化改革持续推进，证券行业持续增强资本实力，盈利能力得到显著提升，证券公司通过资本市场做优做强，差异化、特色化发展趋势进一步显现，整体行业的韧性不断加强。
二、月度业绩靓丽，投行业务大增
第一，上半年证券公司业绩整体处于增长状态，略好于预期。上半年市场的持续回暖和券商经营环境改善，证券公司业绩增长。7月，38家券商净利润环比大增80%。截至2020年8月6日晚，共38家券商发布2020年7月财务数据，合计实现营业收入485.86亿元，环比+45.53%；净利润227.99亿元，环比+79.97%；剔除中信证券子公司30亿元分红，38家券商净利润合计197.99亿元，环比+56.29%。38家券商中，有33家券商业绩环比增长，东方证券和中信证券净利增幅领先，分别为+1,016.43%和+355.69%。
35家可比券商累计净利润同比增长约48%。35家可比券商实现营业收入465.99亿元，同比+139.67%；实现净利润219.84亿元，同比+214.69%。2020年1-7月，可比券商实现累计营业收入1988.28亿元，同比+36.46%；累计净利润847.28亿元，同比+48.02%。35家可比券商中，除中原证券外，单月净利同比均改善。其中，7月中信证券收到子公司分红30亿元，净利润居首。从单月净利润来看，中信证券、中信建投、海通证券前三，分别为46.39亿元、16.98亿元、14.60亿元。从累计利润来看，中信证券、国泰君安、海通证券前三，分别为112.26亿元、62.04亿元、61.07亿元，同比分别+102.49%、+9.17%、+24.61%。
第二，从券商行业的利润构成角度上来看，券商的经纪业务持续升温，而投行业务出现跳增。具体来看，（1）经纪业务：交易持续升温。7月，沪深两市日均成交金额1.31万亿元，环比+81%。（2）投行业务：股债承销规模环比均增长。股权融资方面，7月，IPO募资规模1,003.6亿元，环比+285%；再融资规模1025.14亿元，环比+26%，其中，增发规模674.68亿元，环比-6%。（3）信用业务：投交活跃，两融规模大增。截止7月末，两融余额环比+22.44%至1.42万亿元，同比+56.82%。（4）资管业务：集合发行规模环比下滑。集合发行份额47.35亿份，环比分别-32%；债券型产品发行份额25.73亿份，环比-49%。（5）投资业务：股债持续分化。中债-总全价(总值)指数单月收跌1.04%，年初至7月末累计下跌0.21%。
因此，我们有理由认为，资本市场改革持续推进，证券行业将加速形成差异化发展格局，预计未来证券行业将实现“大而全”、“小而精”券商共存的局面。伴随着靓丽的阶段性业绩，目前券商板块PB估值为2.32倍，具有较高安全边际，龙头券商估值在1.3-2.3倍，市场未体现出对龙头券商的估值溢价，值得保持一定的关注度。
重点关注公司如下：
中信证券：市占率持续提升，母子公司业绩皆斐然。（1）2020H1，公司营业收入、净利润分别为267.43亿元/89.26亿元，同比分别+22.72%/+38.47%，增速均高于证券业平均水平（+19.26%/+24.73%）；公司摊薄ROE为5.07%，高于证券业平均水平（3.98%），同比+0.96个百分点。轻资本业务受益于资本市场改革：根据Wind统计，2020H1，公司的IPO/再融资/债券承销金额分别为106.58亿元/162.89亿元/5642.34亿元，分别同比-33.51%/-34.47%/+20.46%；下半年科创板/创业板注册制发行市场有望持续做大，公司的储备项目数量优势将继续兑现。公司重资本业务兼顾“扩规模”与“防风险”：公司依托低利率环境，扩大负债融资规模，上半年末资产总额达到9750.81亿元，较年初+23.16%，资产总额÷归母股东权益由年初的4.90倍增至5.54倍，为重资本业务的开展提供充足资金保障。
中信建投：公司股东背景雄厚，北京国有资本经营管理中心、中央汇金为前两大股东；公司业务结构均衡，投行业务收入贡献较高，从公司目前的收入结构来看，各业务板块占比趋于平衡。2019年，经纪、投行、资管、资本中介、自营业务收入占比分别为21%、27%、6%、11%、32%。公司积极调整业务结构，巩固发展投行业务、强化投资管理、财富管理业务，拓展海外业务与创新业务。投资银行业务为公司的传统优势业务，2019年收入占比达27%。公司综合实力位居前列，盈利能力领先：公司营业收入、净利润均位于行业前十。ROE水平行业领先，2016-2019年，公司ROE分别为13%、9%、6%、10%，显著高于行业平均水平（2016-2019年分别为8%、6%、4%、6%）。此外，公司投行业务为公司先锋业务，收入占比显著高于行业平均，公司投行业务品牌优势较强，2019年股权融资主承销金额为381.94亿元，位居行业第5名。科创板方面，公司2019年全年保荐承销科创板上市企业10家，位居行业第1名。
海通证券：公司近期获准非公开发行不超过200亿元股票，有望进一步巩固公司资本实力，为公司业务优化转型夯实基础；募集资金主要投向FICC与资本中介业务，反应公司未来业务发展重心；公司计划加大信息系统建设投入，拟投入金额不超过15亿元，凸显公司重视金融科技在经营管理中的赋能和引领作用。公司计划增加投行业务的资金投入，拟投入金额不超过20亿元，在科创板跟投制度推行的背景下，随着投行承销规模的增加，该业务板块对于资金的需求增加。
参考资料：
20200610-天风证券-海通证券（600837.SH）：获准非公开发行不超过200亿元，将提升资本实力
20200810-国信证券-中信建投（601066.SH）：投行业务领先，ROE优于行业
20200731-中信建投证券-中信证券(600030):轻重资本业务均出彩,母子公司业绩皆斐然
20200811-山西证券-证券行业7月业绩分析:市场高景气度,7月业绩环比大增80%
20200808-国信证券-国信证券证券行业8月投资策略：市场交易活跃，投行业务大增
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