昨天，海天味业发了一个2021年产品没有涨价计划的公告，市场一片哗然。意外的是，海天味业今天跌幅只有了，但一个号称老二的中炬高新差一点跌停，让人有一种“老二不好当，千万别犯二”的感觉。

本文，小猎豹将来聊聊中炬高新，看看它是不是配当选老二的位置，看看当下其投资价值。

在调味品的赛道之中，酱油这细分行业肯定是一流的，行业老大海天味业今年涨幅翻倍，市值超6000亿。而市占率老二的中炬高新，市值才500亿，是它不配老二的位置？还是市值配不上它的位置？后面再回答。

对于中炬高新来说，有大业务，一是调味品，二是房地产开发。对于房地产开发业务，暂时不是我们讨论的重点，毕竟这块基本不是创收的关键。

主线：调味品——酱油——公司

调味品的特点

调味品，基本生活需求的必选消费。对于味道这种东西，不管是B端还是C端一旦习惯，要改变很难，餐厅厨师的烹饪方式基本固定，顾客也会习惯，所以行业老大就是老大。

另外，这是一个典型的传统行业，科技发展根本不会对它起到颠覆性的改变，这点跟科技股要通过弯道超车是完全不同。

同时，调味品的品牌是赚钱机器，独有的护城河，简单来说，别人明明知道你是怎么赚钱了，但也只能眼睁睁看着，无法撼动。

根据中国产业信息网的统计 数据，2018 年我国调味品行业（零售口径）市场总规模为1190 亿元，其中2013-2018年CAGR约 9%。

酱油

酱油是调味品行业最大细分领域，占比15%，也是目前国内渗透率最高的调味品。目前国内老大是海天味业（21.7%），厨邦（中炬高新，4.5%），李锦记（4%）。可以说，海天目前的产能和销量都是一骑绝尘。

一般来说，酱油营收的增长主要分为，量+价。

价：过去几年的数据，一般是2-3年会提价一次，每一次在5-10%的提价，一般是老大先提，老二跟上，比如2016年12月海天提价，2017年3月中炬高新提价。但是黑天鹅就是，海天杀出2021年没有提价的计划，直接把行业提价的空间和念头抹杀了。

价格方面，还有消费升级的逻辑，近几年来主打高鲜概念的酱油持续受到追捧，随着高端酱油占比提升，行业的空间将带来提高。

量：餐饮业保持较高景气度，外卖等消费模式快速增长，比起家庭消费将大幅提高酱油的消耗量。根据产业数据网的数据，未来3年复合增长率在7%左右。

销量方面，目前酱油细分品种的增加，已经中高端酱油小瓶化的增加，在一定程度上增加酱油量上的消费。

老二太难当的中炬高新

周五市场的表现，直白的告诉你，老二不好当。

中炬高新现在有两个牌子，一个美味鲜，一个厨邦，对应的一个高端，一个低端。

目前中炬高新的产品很多，酱油、鸡精鸡粉、食用油这是三大单品，根据2020年中报的数据，目前酱油收入占比64%，鸡精鸡粉不到10%，食用油在12%，另外，醋、料酒、蚝油、调味酱等收入占比较低，总的大概是15%。

最近几年，酱油的增速基本在10%，公司的双百计划目标是15%（后续会提到）。剩下的这几个，增速确实比较快，比如今年三季度蚝油接近30%增长，料酒接近50%增长，但基数都是较低。

渠道为王

目前，中炬高新还基本是立足华南地区（广东海南福建），前三季报华南地区占比77.5%。新增经销商数量 278 家，这数据还算可以，毕竟18年178家，19年也是244家，疫情影响之下，有这个数据，算不错，也证明市场开发力度在加速。

目前，三季度数据，中炬高新地级市覆盖率 87.8%，区县级别覆盖率48%。这个数据，比起老大是差距明显，海天是地级市全覆盖，区县级别覆盖90%。

终端数量，目前海天是30万，中炬高新在8万个。

对比之下，中炬高新是不是有很大的增长空间，比如区县级别提高一倍，也即是海天的水平，很多券商机构都认为空白的市场开发区别和经销商的增加，可以给中炬高新在未来3-5年保持高于行业增长的态势。

但我认为没这么简单，渠道为万，前占为主，后来为辅。当海天占据主流的餐饮市场之后，中炬高新再杀进去的难度会加大，要覆盖率可以提升，市占率占比提升难度较大，依靠渠道下沉的增速会高于收入增长的速度。不信，你看看，中炬高新在华中华北布局，但收入占比并没有明显的提高。

餐饮渠道

正常来说，餐饮渠道是调味品企业重点开拓方向，消费量高，消费粘性高、购买频次高、客单价高，海天也是一骑绝尘。

中炬高新的餐饮占比，19年大概是30%，但海天在60%。对比之前，是不是提升空间很大。

但我认为没有这么简单，调味品的餐饮渠道壁垒最高，厨师的烹饪手法和习惯，顾客对味道的依赖，叠加师傅带徒弟的模式，“先占为王”。因此，中炬高新在餐饮渠道虽然存在很高的提升空间，但在开发难度极大，占山为王拼品质更拼速度。

但，老二也不是如此不堪一击，对于中炬高新看点。

1、规模效应，毛利率净利率有较大提升空间。阳西基地新产能投产+中山基地改造，生产效率也会明显提高。同时，目前小品种处于起步阶段，前期投入较大， 不具备规模效应，量提升之后，盈利能力会明显提高。

2、多产品协同，酱油带动小品类的增长，现在市场对这方面预期较低，认为对收入占比不高，但目前小产品之中，没有存在绝对的行业龙头，利用一站式供货的现有渠道平台，实现快速增长。

3、根据公司的打法，一直把海天当成学习对象，2019年底春节前，中炬高薪提出双百目标，大概有80亿的内生增长，复合增长15%左右，另外还有外延并购弄个20亿。根据11月10号的调研上看，双百计划还会继续持续，另外，外延并购20亿，公司认为可遇不可求，找不到，那就希望内生增长弥补。这要是能完成，那那那远不止这个估值和市值了，今年前三季度增速也就是6.5%，你说疫情影响，那去年也就是12%。

4、宝能系入驻管理层对激励机制的赋能，这是一个比较抽象的问题，但确实激励是最有效的。比如以前的考核还是有国企的影子，三年不达标就是调整下薪酬，后续是谁行谁上的人才评价体系。另外，根据公司的消息，目前正是在国企氛围改变为狼性企业的过程，狼性文化首先从激励着手，逐渐增加激励措施，能够做到业绩考核为主导和人才应用体制。只有激励做好了，人的精气神都会不一样。

最后，谈一谈海天不提价的影响。这一部分要分两块。

第一，成本端，今年疫情影响，调味品包装中都在下降，同时原材料大豆价格稳中有降，因此，成本端的压力基本是不存在。另外，今年的运输成本也在下降。综合上，成本端基本没有问题。

第二，疫情影响之下，目前高库存的情况还是较为明显，6月份的时候市场已经有价格卖穿的消息。

最后，目前的成本、竞争态势的情况是这样，但是明年如果CPI方面继续温和上涨，那么涨价的空间还是会有的。

眼下，中炬高新在市场开拓、规模优势、管理能力和效率都存在提升，老二也有发力的时候，但当市场不确定性的因子扰乱人心的时候，就看你能否坚定信念了。酱油二哥，市值不及海天十分之一，不服！它不服！你服不服？

特别提示：以上内容仅为个人投资思考和记录，不构成任何投资建议。