导语：从年报中可以看出，新城正逐步迈入稳健、高质量的可持续发展之路。
诞生于三线城市常州的新城控股（SH:601155），曾是房地产行业成色最足的一匹黑马。定位于“住宅+商业”的战略，从2012年仅174亿元的销售，至2018年合同销售金额2210亿元，一跃进入全国房企十强。
2019年中，新城控股一度遭遇重大突发事件。经过短暂的蛰伏期后，新城控股迅速放缓拿地节奏，出售资产以回笼现金流，并实施股票期权激励计划。
2020年1月10日，新城控股公告称2019年公司累计合同销售金额约2708亿元，同比增长22.48%，累计销售面积约2432万平方米，同比增长34.21%。
3月27日，新城控股披露2019年年报。从年报中可以看出，新城正走出困境，逐步恢复良性发展势头。
01 关键的财务指标
【1】负债方面，杠杆水平优化，偿债能力较强
降杠杆成效显著。 衡量地产公司负债率最重要的指标是净负债率，较高的相对风险大，较低的相对风险小。年报显示，新城控股2019年的净负债率由2018年的49.21%大幅降低至16.36%，达到行业较低水平。
考虑到房地产行业有许多“明股实债”类的表外融资，例如信托计划，名为以股东身份入股项目公司，而却通过原股东回购退出，本质上为负债。而在财务会计制度中，这种金融产品作为小股东的“明股实债”体现在合并资产负债表的少数股东权益中。
谨慎起见，计算2019年股东权益合计为619.35亿元，增幅21.54%，而少数股东权益为235.08亿元，增幅14.87%，低于股东权益增幅。由此可见，新城控股2019年净负债率的下降较为真实。
短期偿债能力较强。 2019年末在手现金余额639.41亿元，现金短债比超过2倍，在手现金完全覆盖短期债务。
融资成本控制较好。 在2019年行业融资渠道收缩、融资难度攀升，以及在年中发生不可抗力以导致彼时融资几乎中断的情况下，新城控股实现2019年的整体平均融资成本为 6.73%，仅较2019年H1平均融资成本6.48%、2018年的平均融资成本6.47%略有上升，在民营房企中处于较低水平。
【2】盈利方面，营收和净利润均录得较强增长
销售继续稳健增长。 从2019年上半年销售额超千亿到2019年全年销售2700亿，同比增长 22.48%，销售面积达 2,432.00 万平方米，同比增长 34.21%，增速位列 2019 年度十强房企第二。
根据克而瑞信息集团(CRIC)统计，新城控股 2019 年度销售金额及销售面积位列行业第 8 位。由于房地产销售在会计制度上的滞后效应，体现在2019年营收上为858.47亿元，同比增长58.58%。
盈利持续增长。 年报显示，2019年新城控股归属于上市公司股东的净利润126.54亿元，同比增长20.61%；扣非归母净利润99.8亿元，同比增长31.4%。
盈利指标较好。 年报显示，2019年新城控股归母净利率为14.74%，毛利率达32.64％，均处于行业高位。加权平均净资产收益率为36.86%，位居行业前列。
【3】现金流情况改善明显
销售回款率逐步提升。 根据2019年年报的数据，按销售商品、提供劳务收到的现金/合同销售金额口径计算的回款率为61.25%，较2018年的48%、2017年的44%提升明显，达到了业内较为健康的水平。
经营性现金流改善明显。根据2019年年报的数据计算的经营活动产生的现金流量净额/净利润达326.94%，为历史最高，说明净利润含金量极高。
【4】已售未结算资源丰富
年报显示，作为房地产企业销售蓄水池的合同负债达到历史最高的1976亿元，是同期营业总收入的2.3倍，可为其未来短期内的经营业绩的保持提供很好的支撑。而据新城控股母公司新城发展年报透露，新城已售未结转金额达3600亿。
02 融资正逐步恢复
房地产行业是典型的资本密集型行业，开发资金需求大，仅依靠房企自有资金及过往经营的利润盈余无法满足实际需要，所以融资渠道畅通是衡量一个地产企业，经营是否健康的重要标准之一。
2019年7月后，新城控股的融资渠道曾一度中断。经过一系列的调整之后，新城控股的融资渠道已基本恢复正常。
而且新城的评级展望也恢复了正常。
国际三大评级公司、国内的中诚信、联合资信已将新城控股主体及相关债项移出信用评级观察名单，维持国际评级BB，国内评级AAA。这是个比较良好的现象。众所周知，评级是房企发行债券融资的关键指标。
评级负面或降低，将直接影响债券融资的成功与利率，尤其房企这种对利率较为敏感的产业，一旦评级是负面的，将直接影响债券投资人及金融机构的信心，进而影响房企的融资循环。
直接融资发行顺畅，融资成本持续走低。
新城控股于2019年4月16日收到国家发展和改革委员会出具的《企业借用外债备案登记证明》（编号为“发改办外资备[2019]260号”），载明对公司境外子公司公司NEWMETRO GLOBAL LIMITED（以下简称“新城环球”）拟境外发行不超过10亿美元（等值）债券予以备案登记。
2019年5月21日，新城境外子公司新城环球完成在境外发行总额为3亿美元的无抵押固定利率债券，债券利率票息为 6.5%/年；12月16日，发行总规模3.5亿美元的高级无抵押债券，票息7.5%/年，获全场5倍以上认购；
2020年2月7日，成功发行3.5亿美元，3.5年期的美元债，票息6.8%/年。
虽然现在发改委对境内房企境外发债的用途限定为偿还债务，新城控股持续的境外融资，也为境内再融资的偿还创造了良好的正向循环。
关于境内债券，新城融资成本也持续走低。
2020年 2月26日，据上交所消息，华西证券-新城吾悦商业物业第一期资产支持专项计划获上交所受理，拟发行29.47亿元。
3月6日，新城控股成功发行6亿元公司债，票面利率5.1%/年，据了解，本次发行公司债没有额外支付财务顾问费，真实融资成本比较接近票面利率。3月27日，新城控股成功发行7.5亿元SCP。
银行也恢复了对新城的授信。
据了解，在2019年三季度，风险偏好略高的股份制银行和城商行已经恢复新城的开发贷融资了。至去年底，风险偏好较低的国有银行方面，四大行中两家已经放开授信限制，有两家在处理走流程。
截至2019年末，新城控股的银行授信总额939亿元，尚未使用735亿元。
03 稳健发展
从宏观上看，今年以来，一个显著的变化就是房企的融资利率低了，土拍市场火热，没有足够土储或拿地好办法的房企会比较难受。
对于房地产行业来说，最主要的竞争优势之一就是低成本拿地的能力 。而新城通过吾悦广场拿地有较强的护城河。
房地产企业最普遍的拿地方式就是在公开市场上招拍挂，竞争十分激烈，利润空间已经非常有限。而想要避开招拍挂获得大量便宜的土地，基本上有两个方法：
第一种是做旧改、城市更新或者并购；第二种就是直接与政府合作，以住宅开发之外的特色作为重点招商项目引进。比较典型的是恒大的文旅拿地、启迪的科研拿地，以及新城控股的商业综合体拿地。
【1】住宅开发方面
土地储备充足，拿地稳健。
新城控股的经营战略为坚持深耕长三角区域，并聚焦其他核心城市群，形成以长三角、环渤海、粤港澳大湾区、长江中部、成渝等城市群为重点的布局体系。
在新城控股的土地储备结构中，一二线城市占比38.3%，长三角强三四线城市占比36%；从区域划分层面看，长三角区域占比达45%，粤港澳大湾区、环渤海及中西部都市圈城市总计占比55%。全面、均衡的全国化布局既有利于分散市场风险，也为其带来更为稳健的规模扩张。
根据年报信息，2019年新城控股新增土地储备共72幅，新增总建筑面积2508.47万平方米。
细分来看，纯住宅楼面均价为4019元/平方米，同比增长33.79%，商业综合体楼面均价1244元/平方米，同比下降了7.65%。
在土地价格不断提高的情况下， 新城控股在2019年拿地的平均楼面地价仅为2421元/平方米，较2018年拿地的平均楼面地价2330元/平方米，仅增长3.91%，拿地成本端控制较好。
截至2019年末，新城控股合计拥有土地储备 1.24 亿平方米，可满足未来 2-3 年的开发运营所需。
进入2020年，新城控股继续保持低成本增加土地储备的优势，据中指研究院发布的“2020年1-2月全国房地产企业拿地面积TOP100”排行榜显示，新城控股以296万平方米位列第一，同时，拿地成本依旧处于低位。
【2】商业地产方面
目前吾悦广场规模和出租情况良好。
根据新城控股披露，截至2020年3月底，新城控股已在全国布局 124座吾悦广场，其中已开业63座。2019年新城控股的租金及管理费收入达40.69亿元，接近翻倍。
综上，新城控股可以凭借吾悦广场拿到便宜的地，同时配套住宅又因为吾悦广场的附加值可以售价高一些，这一上一下使得新城控股的净资产收益率在一众优秀地产公司中仍处于领先地位。
这是新城控股区别于其他房企的护城河。
展望2020年，新城控股追求的是利润和效益。
考虑到疫情对2020年一季度销售额、商业地产带来的冲击，以及追求稳健发展的风格，新城控股将2020年的销售目标审慎地定为2500亿元，减少单纯的招拍挂，加大以吾悦广场拿地，保证销售利润空间。
计划新开业吾悦广场30座、到2020年底开业总数达到93座，全年租金及管理费收入目标为55亿元。
对于新城而言，今年整体可售货值4000亿左右。和销售目标2500亿元相比，去化率在60%左右，是一个比较中性的数据。目前它的净负债率低，在手现金逾600亿，“弹药足”。其公司内部预计今年行业排名会维持在“中国十大”左右，但不会单纯为追求排名而冲规模。
新城董事长王晓松为此表示：“通过增加项目合作、降低权益比等，有机会冲击2800亿甚至3000亿全口径销售额，但如此做意义不大。公司会以资本回报为核心，聚焦利润。”
融资渠道的恢复、土地储备的充足、现金流的好转、追求资本回报、以及“住宅+商业”双轮驱动的护城河带来较高的盈利能力，新城正逐步迈入稳健、高质量的可持续发展之路。
（作者：戴昭）
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