韦尔股份中报的理解：华为禁令影响，短期风险与buy点？

韦尔股份中报的理解：华为禁令影响，什么时候买入合适？

我们的韦尔已经发布了中报，业绩小小的超预期，毕竟疫情的影响原因，对Q1影响2月下旬及3月整月，对Q2影响4月整月及5月半个月。

业绩情况：

H1营收80.42亿，同比（调整后）+41%；

归母净利润9.9亿，同比1206%；

扣非净利润9.28亿，同比5984%

踢出股权激励费用，归母净利润10.77 亿元，同比增长 565.92%。

经营活动现金流2.09亿，同比353%。

收益质量继续提升

随着32M/48M/64M渗透率的进一步提升，公司收益质量得到不错的提升：毛利率，净利率继续提升。

毛利率32.44%，环比提升0.21个百分点，比去年Q4提升3.27个百分点。

净利率12.54%，环比提升0.84个百分点，比去年Q4提升4.81个百分点。

毛利率提升，是公司32M/48M/64M高像素产品继续渗透的结果，未来会提升到35%-40%区间。

利润增速高于营收增速，显示在公司内部费用控制很好。这一点在当晚的交流会中，公司高管也说，内部成本控制很好。

看我总结的上面这个表格与图形

营收增速41%，均高于各项成本增速。

² 营业成本增速31.45%；

² 三费中的管理费用增25.81%，财务费用25.84%，而销售费用受到疫情的影响下滑5.93%。

这里说明什么？在销售没怎么发力的情况下，公司业绩实现了高增长，如果正常的话，公司的业绩会是多少？这个通过交流会可以得出一些信息，Q1净利润4.45亿，比公司预期少15%，Q2归母净利润5.45亿，比公司预期少了25%，如果没有疫情影响，H1的归母净利润是5.11+6.81=11.9亿，比现在的9.9亿高出2亿元，这是净利润的数据。

背后还能得出这样一个结论：目前公司的产品已经获得华为、小米、OPPO、VIVO等一众手机厂商的青睐，不需要再去和对手抢市场，也能获得大订单。今年华为推出的一款Play4的摄像头全是OV的cis，小米推出的10年纪念版手机也是OV包场。

这是公司产品性能、先进制程等各方面都达到了世界领先的结果。

² 研发费用是增速最高的一块，达到35%。

具体看，研发费用8.08亿，累计研发支出9.87 亿元，占芯片设计部分营收比例为14.33%。去年全年的研发接近17亿，今年应该在20亿以上。

现金流、存货等重要指标

² 现金流改善

经营活动现金流2.09亿元，获得很好的改善，现金流占净利润的比例超过20%。

H1销售商品、提供劳务收到的现金：80.28亿

购买商品、接受劳务支付的现金：68.56亿

工资：7.451亿

² 存货：64.45亿

投资者很关注的存货达到64.45亿，在交流会上，大家也都很关心这么高的存货。公司基于对下半年的信心进行了4个月的备货。这一点从产业链上也能获得相关信息，从2019年Q4开始cis产能缺货，导致产品涨价的信息不少。公司高管也说，备4个月的存货是常态，也能够及时响应市场。如果连4个月的存货都没有，很可能被踢出供应商。

² 预付款：4.28亿

预付款4.28亿，同比31%的提升比例。这是预订下游晶圆厂产能支付的预付款。OV是Fabless模式，代工交给下游晶圆厂。现在全世界的晶圆厂产能严重不足，不先预付，根本没有产能给你。包括兆易创新Q1也存在4个亿的预付，这是行业常态。

² 应收账款：31.89亿

应收账款相比Q1，增加2.66亿，相比2019年年末增加6.49亿。

应收账款这块基本不用担心，因为下游客户都是手机终端、安防终端（海康、大华等）、汽车厂商，出现坏账的可能性较小。这从公司的坏账情况也能反应，上半年坏账580万不到。

公司现金流改善也说明这个。

与对手的差距

在技术上，与索尼，三星打平。去年调研的时候，说过差距在3个月，今年已经打平，部分产品已经领先。

上半年推出新品，批量新品

（1）6400万像素的0V64B，业界最小

2020Q1发布了 48M 的 OV48C , OV48C 已搭载在 8 月最新发布的小米 10 至尊纪念版上;

2020Q1发布了首款 6400 万像素 0.8 微米图像传感器 OV64C;

2020 / 4/29 ，发布 64M 产品 OV64B，这是业内目前仅有的一款 0.7 微米小像素 CMOS 图像传感器，首次以 1/2 的光学尺寸实现 64M 像素分辨率。

（2）在车载领域推出最小级别车载摄像头

虽然上半年汽车销量不好，但是汽车摄像头从一枪的1个倒车摄像头，逐渐增加到了4-5个环射，翻了4-5倍。未来一辆汽车可能会有18个左右的摄像头，这块空间很大。

但是自动驾驶ADAS进展不及预期，摄像头的提升速度可能那么快。

美国禁令的影响

投资者很关注的美国对华为禁令的影响。也简单说一下。

美国封杀华为，对第三方公司的影响不是很大。从去年开始，华为海外的手机不能使用谷歌的系统，其海外市场份额被小米、oppo、Vivo等国内厂商，以及三星抢占了中低端的市场，高端被苹果逐渐吃掉。

国内厂商海外发力，拿走了70%-80%的化外海外份额，这是最大程度的缓解了国内第三方厂商的压力。而国内没有替代的高端市场，其实对国内厂商影响基本可以忽略。因此，唯一影响的就是被三星抢走的那20%。

这也是可以弥补的。弥补的点在哪里？这就是国产替代。以前及时是国内厂商，也都基本上采用国外更先进的产品，对国内产品不怎么用。而现在不一样，韦尔豪威的技术已经世界一流了，就更不需要担心说没有客户用了，在国产替代的大环境下，不担心没有市场。这从上半年销售费用负增长，而业绩大幅正增长就能说明问题。也就是，国内厂商已经在抢原来属于索尼、三星的份额了。

其实影响最大的是索尼，华为高端的主摄都是索尼的，豪威在Mate30系列，P40系列提供了一个800万像素的辐射。

当然，这是没有办法的事。OV本来是在未来1年绝对会进入华为高端主摄这一领域，现在，哎，自立自强吧，我们都支持华为。

业绩预测：23亿无忧

上半年9.9亿，其中Q1：4.45亿，Q2：5.45亿，预计在Q3,Q4环比提升20%，同时毛利率也会继续提升，可以简单计算：

Q3业绩=5.45*120%=6.54亿

Q4业绩=6.54*120%=7.84亿

也就是下半年=6.54+7.84=14.4亿

全年=14.4+9.9=24.28亿，上下波动一下，我觉得23亿-25亿区间都有可能。

按照24亿计算的话，给100倍估值，可以看到2400亿元总市值，目前1600亿，还有50%的空间，对应目标价280块。

风险点：解禁&减持

业绩可以说很确定，机构也看的贼明白，但我这里还要提示一个风险：解禁-减持的预期。

去年并购时增发股份4亿股，其中的8000万股锁定36个月，其余3.2亿股将于8.29解禁。我看了一下去年的公告，解禁之后不能都卖，有很多复杂的条件，最多只能卖50%，2020年年报出来后能买20%，2020年年报之后能卖30%。增发的价格33块。涨了5倍多。

3.2亿股市值600亿，绝对减持规模按照10%计算，也有60亿。

还有配套募资的700万股，成本价57块，这部分机构100%会跑，还可以不打招呼就跑。但是他们量小，只有13亿，影响不大。

所以，我从230上方卖掉之后，一直没赶再进，就是这个考虑，等解禁公告，等减持公告出来之后，择机而动，然后拿着，放1年。这是我的计划。即便如此，我觉得180的位置也是很安全的。

以上就是我对韦尔股份的看法。